2021-06-22 14:35:06
结论和投资建议
上游电商渠道多元化、品牌商崛起等商流新趋势，推动消费品供应链全面升级，行业迎历史机遇，一体化供应链将迎来广阔市场空间。供应链是基础物流服务上游，特征包括行业空间大、客户粘性高、集中度低且提升空间大、重服务而非直接价格竞争等，是孕育巨头企业的优质赛道。在申万最新行业分类中，我们单独划分“中间产品及消费品供应链服务”板块便于进一步跟踪研究。
九大类企业殊途同归共享供应链一体化服务的行业红利，我们更看好新兴渠道服务商在社会化服务能力、系统能力和基础物流服务能力等方面的竞争优势。对标海外经验，国内渠道商物流(以京东物流为代表)、第三方物流公司(以顺丰为代表)有望最终取得市场领先，且从过去三年的增速和体量角度已得验证。
京东物流通过建立独特的标准化仓群体系，借助商流赋能、高质量物流服务及领先的系统服务绑定最优质商户，构建自身的竞争优势。公司自营仓储优势显著，效率明显优于竞对且未来优化空间显著；经济仓作为更廉价的产品提升客户群的覆盖率，强化分拨运输端的规模效应。我们认为京东物流壁垒和盈利优化的路径清晰，未来仍需快速扩张规模降低仓内外的单均成本，同时还需补强快递、快运等基础物流产品以应对各方的竞争。
除京东物流外，我们认为东方嘉盛、海晨股份、顺丰供应链、海程邦达、日日顺物流及中国外运均是各自领域优质的供应链物流公司，有望享受行业增长的长期红利。
关键假设点
供应链物流行业保持增长，且其中一体化供应链作为效率更好，体验更好的模式渗透率持续提升，未来规模保持9%年复合增速。
供应链物流行业集中度持续提升，龙头服务商加大行业深度和地域覆盖，借助自身运营效率和服务体验优质持续获得份额
有别于大众的认识
1、市场认为消费供应链物流行业与快递、快运等行业是竞争关系，且因为效率优化的要求，行业缺乏成长性和投资机会。
我们认为：供应链物流行业是快递和快运等基础物流行业的上游，且服务更贴近用户，范围更广、个性化程度更高。当前由于电商渠道和库存的分散、品牌商对供应链要求的提升以及频繁大促、新品爆款等模式创新，供应链物流行业整体的需求明显升级，一体化供应链服务需求和渗透率持续提升，行业迎来历史机遇。
2、市场对供应链行业的竞争者认识不全，并且缺乏明确的行业竞争模型和要素理解，难以判断哪些公司处于竞争优势
我们认为：消费品供应链物流行业从传统制造供应链和流通供应链环节，共迎来九大类竞争者。我们明确行业从系统能力、基础物流服务能力、资源布局能力和场景经验四个维度竞争，共同决定供应链服务的稳定性、成本效率和终端体验。当前情况以及对标海外下，我们更看好新兴渠道服务商的长期表现3、市场难以区分京东物流一体化供应链模式的独特性，对其一体化供应链服务的规模效应、竞争优势、未来空间认识模糊。
我们认为：京东物流的独特之处在于提供了标准化的仓群体系的高质量供应链服务，区别于传统定制化供应链模式，京东物流模式的规模效应、行业延展性和竞争壁垒更高。仓储环节核心效率观察指标为“单方日均订单量”和“库内人效”，其中前者与商户质量、仓储智能化自动化程度、出租率以及层高容积率等高度挂钩，京东商务仓的优势显著。长期来看，京东物流的核心壁垒在于借助领先的服务质量、技术能力、电商平台的赋能优势，牢牢绑定各行业最优质的品牌商，并持续帮助他们提升库存利用效率，带动自身盈利的优化。
我们预计公司到2025年一体化供应链服务较2020年仍有3-4倍的提升空间，年复合增速有望达到25%-30%。
风险提示：上游需求不及预期，行业竞争激烈程度超预期，土地仓储等成本要素涨价超预期
